M&A Deal 용어 정리 (5) - 자금조달방안과 투자 안전장치

자금조달방안

자체자금활용, 차입 조달, 자본 조달, 컨소시움을 통한 공동 투자 등이 있음

• 자체자금활용 : 회사가 보유한 잉여 현금, 매각가능 자산의 유동화, 유상증자를 통한 현금 조달 등
• 차입조달 : 금융기관 차입이나 사채 발행을 통한 자금 조달
• 자본조달 : 상환전환우선주(RCPS) 발행을 통한 자금 조달 - 재무적 투자자들이 가장 선호, 기타 Mezzanine 투자, 보통주나 우선주 발행을 통한 자금 조달 등이 해당
• 컨소시엄 : 재무적 투자자와 전략적 투자자가 공동으로 SPC를 설립하여 투자

수익성과 안정성을 놓고 보면 아래와 같음

 

高안정성/低수익성	은행차입
	선순위담보부부채
	후순위부채
	후순위전환가능부채
	전환사채, 신주인수권부사채
	상환전환우선주(RCPS)
低안정성/高수익성	보통주

 

지분투자, Buyout 투자, Minority 투자

지분투자는 경영권을 확보하는 Buyout 투자와 경영권을 확보하지 않는 Minority 투자로 나뉩니다.

Buyout 투자를 하는 목적은 최대 주주의 지위를 확보하고, 그룹 지배 구조에 편입하여 안정적으로 경영권을 행사하여 기업 가치를 제고하기 위함입니다. 별도의 투자회수 방안을 두거나, 투자 기간을 정해 두지 않습니다. 또한 경영권에 대한 경영권 프리미엄(20~50%)이 가산됩니다. 그렇기에 보통주에 투자(인수)하게 되고, 상환권과 같은 별도의 안전장치 역시 없습니다. High Risk, High Return이 가능하죠. 국내 대기업들이 선호하는 형태입니다.

반면, Minority 투자는 경영권 확보와는 무관합니다. 국내 대기업들은 관심이 없는 편이지만, 구글, 네이버, 카카오 등 IT 기업들이 전방위적으로 Minority 투자를 하고 이를 통해 사업 제휴를 만드는 방식으로 많이 하고 있습니다. 만기를 2~3년 정도로 설정하고, 어떻게 투자금을 회수할 것인지가 매우 중요한 요소입니다. 회수의 방법으로는 IPO를 통한 매각, 각종 상환권 등의 옵션 행사가 있으며, 원리금 회수에 유리하고 상환권, 배당권, 우선변제권, 이자 등의 투자 보호장치를 확보할 수 있는 주식연계채권, 우선주와 같은 형태의 투자가 선호됩니다.

• Minority 투자시 선호되는 순서 : 주식연계채권 > 우선주 > 보통주
  
  

1. 주식연계채권 주식연계채권은 채무증권으로 선순위변제 순위의 법적 지위를 갖습니다. 즉, 투자기업의 파산시 법적으로 청산대금을 은행 대출금, 회사채와 함께 선순위 배분권을 가진다는 얘기죠. 또한 일정 기간 뒤 상환을 요청할 수 있습니다. 상환 실패는 곧 기업의 부도 사유가 되죠. 이 채권에는 전환권이나 신주인수권 등의 옵션이 붙어 있습니다. 대출금에 대한 상환권도 보장되고 기업가치 상승에 따른 투자이익도 공유 받을 수 있으니 투자 하는 입장에선 가장 좋지만, 투자 받는 기업 입장에서는 가장 꺼려지는 투자형태입니다.
   • 전환사채-CB/Convertible Bond : 채권을 보통주로 전환할 수 있는 전환권이 있는 채권
   • 신주인수권부사채-BW/Bond with warrant : 신주를 인수할 수 있는 신주인수권이 있음. 다만, BW는 증자시 신주를 일정 가격에 인수할 수 있는 권리만 있기 때문에 주식을 받기 위해서는 인수 대금을 지불해야 함.
   • 교환사채-EB/Exchangable Bond : 발행 회사가 보유한 제3의 기업의 주식과 교환하는 권리가 있음. EB 발행은 판매가 용이하고, 금리를 낮출 수 있고, 지분율에 영향을 주지 않는다는 장점을 가지고 있음. 또한 기업이 보유한 채권을 매입가보다 더 높은 가격으로 판매할 수 있음.
     
     

이미지 출처 : 네이버 이미지

1. 우선주 네, 여러분이 알고 계시는 그 우선주입니다. 우선주는 지분에 대한 증권이기 때문에 회사 파산시 변제 순위가 차입금 다음입니다. 기업 청산시, 은행이나 채권자에게 미지급 원리금이 모두 상환된 후에도 잔여재산이 남아있다면 우선주 보유자도 청산대금의 분배에 참여할 수 있습니다. 우선주는 종류에 따라 이익배당에 대한 조건, 잔여재산분배/상환/전환에 대한 권리를 추가할 수 있습니다. 다만, 우선주에 상환권을 결합한다고 하더라도 주식연계채권과 달리 상환재원이 되는 ‘배당가능 이익’이 없다면 상환이 불가능합니다. 발행사가 상환을 못한 것에 대해 추후에 상환을 해야 할 의무도 없고, 원금을 만기 전에 회수하는 것(기한의 이익 상실)도 불가능하죠.옵션에 따라서 우선주 종류가 계속 늘어나죠.이렇게 전환권과 상환권이 모두 부여되는 우선주를 RCPS(전환상환우선주), 전환권만 있으면 CPS(전환우선주), 상환권만 있으면(상환우선주)로 구분합니다. 위의 Mezzanine 항목에서 설명한 내용입니다.
2. 우선주는 상환권이나 우선 배당권 등의 투자자 보호장치가 제공될 수 있는 장점이 있지만 주식 연계 채권 대비 보호가 제한되는 단점이 있습니다.
3. 전환권을 결합한 우선주의 경우에는 원하는 시점에 보통주로 전환할 수 있습니다. 배당 가능 이익이 존재한다면 보통주보다 우선하여 배당을 받을 수 있고, 발행사와의 협의를 통해 보통주로 전환하지 않은 상태에서도 의결권을 부여받을 수도 있습니다.
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5. 보통주 보통주는 Minority 투자시에는 가장 불리합니다. 투자한 기업의 청산에 따른 잔여재산분배에 대해 가장 마지막에 분배를 받습니다.(최후순위 변제권), 상환권, 우선배당 등과 같은 보호장치가 없습니다. 보통주로 Minority 지분 투자시에는 보통 대주주 등과 별도의 주주간 계약을 통해 보호를 받아야 합니다. 따라서, 일반적으로는 Buyout 투자 시에 주로 활용되는 투자 형태입니다.

투자 안전 장치

우선주로 Minority 투자시 투자하는 회사로부터 받아내면 좋은 안전장치들이 있습니다. SPA에 기재되며 대략 성격에 따라 회수 가능성 제고 조항, 주가 희석 방지 조항, 자산 모니터링 강화 조항 등으로 어떤 것들이 있는 지 리스팅 해 보도록 하겠습니다.

• 회수 가능성 제고 조항
  • LP(Liquidation Preference, 우선변제권) : 기업 청산시 보통주보다 우선하여 배분
  • QIPO(Qualified IPO, 적격시장상장조항) : 일정 기간 내에 IPO를 완료해야 하는 의무를 부여 비상장 주식은 유동성이 없기 때문에 투자금 회수가 어렵기 때문에 IPO 필요. IPO 실패시 원금 보전을 위한 다른 옵션 조항을 발동하는 경우도 있음
  • Tag Along : 최대주주가 기업을 매각하는 경우 소수 주주도 지분을 함께 매각할 수 있는 조항. “튀어도 같이 튀자”
  • Drag Along : 소수 주주가 지분을 매각하는 경우 대주주의 지분 전부나 일부를 자신의 지분과 함께 제3자에게 팔 수 있는 조항 “뒤져도 같이 뒤져”
  • Put Option(주식매수청구권) : 투자자에게 가장 유리한 원금 보전장치
    • 주주간 계약으로 최대 주주가 주식을 매입해 주거나,
    • 인수계약서에 의해 회사가 자사주로, 또는 감자의 형태로 주식을 매입해 줄 것을 요구할 수 있는 권리 “강제로 팔아버릴 거야”
    • 기업인수합병 관련해서는 Put Back Option이라고도 부른다.
  • [참고] Call Option : 만기 전에 상환할 수 있는 권리로, 발행회사에 유리한 조항. 재무구조 개선이나, 주가 관리, 이자 부담 경감 등을 위해 주식 연계 채권(CB, BW, EB)을 조기에 상환
    • “강제로 갚아버릴 거야” - 참고 : 흥국생명 콜업션 미행사 사태
• 주가 희석 방지 조항 : 소수 지분 투자자의 지분 인수 후에 기업이 더 저렴한 가격으로 주식을 발행하는 경우를 방지
  • Down Round Protection : 새로운 주식의 발행가격은 기존의 발행가격보다 항상 높아야 함
  • Refixing : 증권의 발행으로 지분이 희석 되거나, 실적이 하락하는 경우, IPO 공모가 확정, 약속된 실적을 달성하지 못하는 경우 등의 다양한 조건에 따라 전환가를 조정받는 권리. 전환가 조정은 아래 두 가지 방식 중 하나로 진행함
    • 기존의 전환 가격을 낮아진 새로운 전환가격으로 조정해 주는 방식
    • 낮아진 발행가액에 따른 지분 희석만을 보전하도록 전환 가격 조정하는 방식(가장 일반적인 형태)
    
  • 자산모니터링 강화 조항
    • 의결권 : 정관에 정해진 경우 보통주와 동일한 의결권을 받을 수 있도록 요구할 수 있음
    • 자금의 사용 목적 증빙 요구 : 자금이 목적 대로 사용되었는 지 확인
    • 정보접근권(Information Right) : 감사 보고서, 주요 영업실적, 사업보고서 등을 요구(특히 외국 기업인 경우)
    • 사외이사 선임권이나, 이사회 Observer로 참여할 수 있는 권리 등 요청 가능

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